پارادوکس نرخ بهره

پویا جبل عاملی:اگرچه سیاست‌گذار بر مبنای تصویری که برای متغیرهای کلان اقتصادی چون تورم و رشد در نظر دارد، از ابزار نرخ بهره سود می‌جوید و قاعدتا باید در تابع هدف وی این متغیرها مهم باشند، اما یک تابع هدف جامع‌تر می‌تواند به جنبه‌های دیگر نیز توجه کند و براساس آن دست به تدبیر زند. یکی از این موارد که به‌خصوص پس از رکود ۲۰۰۷ خودنمایی کرد، حفظ ثبات مالی بود.

درس رونقی که ابتدای هزاره سوم داشت این بود که باید در سیاست افت نرخ بهره در صورتی که ثبات مالی را به خطر بیندازد تجدیدنظر کرد. حتی اگر این افت نرخ بهره باعث تورم نشود و رونق به دنبال داشته باشد، افت نرخ بهره در آن روزگار خود باعث شد موتور وام‌دهی بانک‌ها بیش از حد کار کند و نیاز بود تا مشتریانی برای این وام‌ها پیدا شود، مشتریانی که اعتبار کافی نداشتند و عدم توانایی آنها برای بازپرداخت وام‌هایشان در نهایت منجر به بی‌ثباتی مالی و رکود شد.

از این منظر است که اکنون برای رقم زدن سیاست پولی، به غیر از اهداف کلان باید به شرایطی که این سیاست در بازارهای مالی ایجاد می‌کند نیز توجه کرد. در این راستا، آیا کاهش نرخ سود‌بانکی برای حفظ ثبات مالی اقتصاد ایران سودمند است؟ پاسخ به این پرسش آسان نیست. از یکسو، وجود نرخ سود واقعی دو رقمی برای سپرده‌ها در شرایطی که به نظر می‌رسد بانک‌ها گزینه‌های زیادی برای وام‌دهی آن ندارند؛ یعنی افزایش تعهدات سیستم بانکی آن هم با سرعتی زیاد و از سوی دیگر کاهش نرخ سود به زور تزریق در بازار بین بانکی علاوه‌بر ریسک‌های تورمی، برای خود بانک‌ها نیز مضر است؛ چرا؟ آمار نشان می‌دهد که همزمان با افزایش نرخ سود، شبه پول به معنای سپرده‌های مدت‌دار در سیستم بانکی، رشد خیره‌کننده‌ای داشته است. این رشد به‌خصوص در زمستان ۱۳۹۲ و در طول سال ۱۳۹۳ به اوج خود رسید و سطح ۵۰ درصد را نیز پشت‌سر گذاشت. تا زمانی که سپرده‌ها سود مناسبی را به صاحبانش می‌دهد، نیازی نیست که نگران رجوع هیجانی مردم برای برداشت از حساب‌هایشان باشیم. شهروندان می‌توانند از سود مرکبی که بانک‌ها به آنها می‌دهند، خشنود باشند و نیازی ندارند که سپرده‌های خود را خالی کنند و با پول نقد خرج کرد خود را افزایش دهند. اما اگر نرخ سود آنقدری پایین بیاید که از منظر آنان، خرج کردن آن بهتر باشد چطور؟ این یعنی زمان انجام تعهد بانک‌ها به خیل مشتریان. جایی که شبه پول به‌طور فزاینده‌ای خواهان تبدیل به پول است و آیا به‌راستی سیستم بانکی بدون برهم خوردن ثباتش و بدون کمک بانک مرکزی قادر به انجام این کار است؟ به نظر می‌رسد که این گونه نباشد، به‌خصوص آنکه این کاهش نرخ سود بتواند به تقاضای سفته‌بازی مثلا در بازار ارز دامن بزند.

در‌حالی‌که با آغاز افزایش نرخ سود واقعی سهم ۲۵ درصدی حجم پول (M1) در نقدینگی (M2) اکنون به نصف رسیده است، کاهش نرخ سود نه تنها می‌تواند به‌طور فزاینده‌ای به افزایش سهم پول و تبعات تورمی آن منجر شود، بلکه پاسخ‌دهی سیستم بانکی را نیز به چالش می‌کشد؛ زیرا دیگر مثل امروز نخواهد بود که مشتریان مایل به نگهداری سپرده‌های خود باشند. بنابراین هم نرخ سود بالا که به تعهدات بیشتر سیستم بانکی دامن می‌زند و هم نرخ سود پایین که منجر به تغییر ترکیب نقدینگی می‌شود برای سیستم بانکی و ثبات مالی خسران‌آور است. حرکت بین این دو دامنه، ضمن تاکید چند باره و چند باره بر ترمیم ترازنامه بانک‌ها و کسب دارایی‌های نقدشونده‌تر، تنها راهی است که می‌تواند ما را به ثبات مالی در آینده، امیدوارتر کند.

منبع: دنیای اقتصاد