مکانیزمی برای تعیین نرخ سود واقعی در اقتصاد

روز گذشته حسن امیری، معاون سازمان بورس و اوراق بهادار در گفت‌وگویی خبر از دو اتفاق جدید در بورس تهران داد. استفاده از اسناد خزانه اسلامی که در بازار معامله می‌شود و اجازه خرید و فروش معامله سهام خزانه از مواردی بود که امیری زمان اجرای آنها را در بورس تهران نزدیک دانست.
بررسی‌ها نشان می‌دهد استفاده از اسناد خزانه اسلامی از دو منظر بسیار با اهمیت تلقی می‌شود؛ نخست آنکه دولت می‌تواند به مدد آن بدهی‌های خود به پیمانکاران را پرداخت کند. نکته دوم که اهمیت بالاتری نیز دارد، آغاز راهی برای تعیین نرخ سود با استفاده از مکانیزم بازار است. به ‌عبارت دقیق‌تر، ایجاد امکان معاملات ثانویه این اوراق در بازار ابزارهای نوین فرابورس این امکان را به وجود می‌آورد که نرخ سود با استفاده از عرضه و تقاضا تعیین شود. به این ترتیب، دریافت‌کننده این اوراق که می‌تواند پیمانکاران دولتی یا هر شخص حقیقی یا حقوقی دیگر باشد، قادر است با یک نرخ تنزیل که بازار آن را تعیین می‌کند، پیش از سررسید اوراق، اقدام به فروش آنها کند؛ بنابراین این اقدام نه‌تنها دو سیاست مهم بازار پول، یعنی تامین مالی پیمانکاران و نرخ سود واقعی را تسهیل خواهد کرد، بلکه فرصتی جدید برای سرمایه‌گذاران خُرد ایجاد می‌کند.
از سوی دیگر بحث اجرای معاملات سهام خزانه مطرح است،این طرح با وجود مزایای بسیاری از قبیل افزایش حجم معاملات و ایجاد امنیت برای سهام شرکت‌ها که اجرای آن در کشورهای مختلف دنیا موفقیت‌آمیز بوده است می‌تواند امکان ایجاد رانت با توجه به شرایط فعلی بازار سهام را نیز در پی داشته باشد.
آخرین ماه فصل بهار، کلیات سهام خزانه در کمیسیون فرعی شورای عالی بورس تصویب و قرار شد مفاد اولیه و مهم آن در کدال منتشر شود تا بعد از دریافت ناشران و فعالان، نهایی و اجرایی شود. این درحالی بود که مهم‌ترین‌ مفاد دستورالعمل مصوب کمیسیون فرعی شورای عالی شامل امکان خرید حداکثر ۱۰ درصد از کل سهام توسط شرکت‌ها به شرطی که از ۵۰ درصد سهام شناور بیشتر نشود، اعلام برنامه‌های خرید و فروش سهام توسط هیات مدیره شرکت‌ها به همراه تعدیل یا تغییر برنامه‌های اعلامی و عدم امکان حق رای سهام خریداری شده توسط شرکت‌ها بود. در همین زمینه روز گذشته معاون سازمان بورس در گفت‌وگو با «دنیای اقتصاد»، از دریافت تقاضای انتشار سهام خزانه ناشران و آغاز معاملات ثانویه اسناد خزانه در آینده‌ای نزدیک خبر داد. وی همچنین از شرکت‌های بورسی خواست تا بعد از انتشار دستورالعمل و در صورت تمایل اقدام به ارائه تقاضای سهام خزانه به سازمان بورس کنند تا طی حداکثر ۵ روز کاری بررسی‌های نهایی و نتیجه اعلام شود. امیری همچنین از آغاز معاملات ثانویه اوراق مهم و جذاب اسناد خزانه اسلامی (حدودا ۳۰۰ میلیارد تومان) و درج اولین نماد با سررسید ۲۳ اسفند ۹۴ خبر داد که می‌تواند پول‌های پارک شده در بانک‌ها را به بازارسرمایه جذب کند.
وی با اشاره به تصویب قانون رفع موانع تولید رقابت پذیر و ارتقای نظام مالی توسط مجلس و همچنین تصویب آیین نامه مربوطه در شورای عالی بورس گفت: دستورالعمل اجرایی خرید، نگهداری و عرضه سهام خزانه در ۵ فصل و ۱۵ ماده طی روزهای آینده منتشر می‌شود و شرکت‌های حاضر در بورس به همراه شرکت‌های دو بازار اول و دوم معاملات فرابورس می‌توانند در صورت تمایل اقدام به ارائه تقاضای انتشار این نوع سهام جدید به سازمان بورس کنند. این مقام مسوول به برخی از مفاد این دستورالعمل اشاره کرد و ادامه داد: سازمان طبق ماده ۱۱ درخواست مجوز را ظرف ۵ روز کاری بررسی و نتیجه را اعلام خواهد کرد. براساس ماده ۲ این دستورالعمل، برنامه سهام خزانه در بازه زمانی مشخص صرفا می‌تواند شامل برنامه خرید یا فروش بوده و ناشر مجاز به اجرای برنامه خرید و فروش به‌صورت همزمان نبوده و برنامه خرید یا فروش سهام خزانه مستلزم اخذ مجوز جداگانه از سازمان بورس است. وی افزود: هم اکنون موضوع انتشار اوراق مضاربه در دست بررسی سازمان بورس است و در عین حال آخرین اقدام‌ها برای بررسی انتشار اوراق اسناد خزانه اسلامی به زودی به نتیجه می‌رسد. همچنین موضوع خرید سهام خزانه در بازار سهام و دستور‌العمل معاملات این اوراق هم اکنون عملیاتی شده و شرکت‌ها و سهامداران عمده آنها می‌توانند، درخواست خود برای خرید سهام خزانه را به سازمان بورس ارسال کنند.
امیری با بیان اینکه در برنامه اعلامی باید هدف و زمان‌بندی اجرای خرید یا فروش سهام خزانه به همراه مبلغ، تعداد سهام و میزان سهام خزانه موجود درج شود، بیان کرد: فاصله زمانی بین اجرای برنامه خرید و فروش سهام خزانه، پس از تایید هیات‌‌مدیره ناشر و مجوز سازمان بورس حداقل ۷ روز کاری و با مهلت اجرای خرید یا فروش ۶ ماهه و با امکان تمدید یک بار است. همچنین خرید سهام خزانه به‌صورت معاملات عمده امکان‌پذیر نبوده و حداکثر زمان نگهداری سهام خزانه هم ۲ سال تعیین شده است.
به گفته وی درحالی سازمان بورس گزارشگری مالی سهام خزانه را اعلام خواهد کرد که در گزارش هیات‌‌مدیره شرکت‌ها به مجمع باید بخش مجزایی به فعالیت‌های سهام خزانه اختصاص داده شود. حسابرس هم باید میزان تطابق برنامه اعلامی هیات‌ مدیره با عملکرد واقعی درخصوص برنامه خرید یا فروش سهام خزانه را به مجمع سالانه اعلام کند.
پرداخت بدهی‌های دولت به مدد بورس
عضو هیات مدیره سازمان بورس در بخش دیگری از این گفت‌وگو به برنامه دولت برای پرداخت بدهی پیمانکاران از طریق انتشار اسناد خزانه اسلامی در سال جاری اشاره کرد و گفت: دستورالعمل این ابزار جدید، بازار سرمایه ایران هم در هیات مدیره سازمان بورس نهایی و برای اجرا به فرابورس ارائه شده تا امکان معاملات ثانویه آن در بازار ابزارهای نوین مالی و با همکاری شرکت‌های تامین سرمایه فراهم شود. امیری با بیان اینکه بانک ملی تاکنون ۲۵۰ تا ۳۰۰ میلیارد تومان از این نوع اوراق را به پیمانکاران اختصاص داده و رقم آن تا پایان سال به هزار میلیارد تومان خواهد رسید، افزود: این اوراق به دلیل نداشتن ریسک، ضمانت دولت و فراهم بودن امکان معاملات آن بدون کوپن سود و قیمت‌های جذاب، نقش مهمی در بازار سرمایه ایران ایفا خواهد کرد. به همین علت می‌توان شاهد شکل‌گیری بازاری بزرگ و مهم بود.

با اسناد خزانه نقدینگی خارج نمی‌شود
وی در برابر این نکته که برخی نگران خروج نقدینگی از بازار سرمایه به دلیل تمایل به خرید اسناد خزانه اسلامی هستند، توضیح داد: اتفاقا برعکس، معاملات ثانویه این نوع اوراق می‌تواند به کوچ پول‌های پارک شده در سیستم بانکی کمک کند. چرا که با نهایی شدن بسترهای معاملاتی، پیمانکاران می‌توانند قبل از سررسید اقدام به فروش با قیمت‌های کمتر از ۱۰۰ هزار تومانی هر ورقه کنند. این معاون سازمان بورس افزود: سرمایه‌گذاران مخصوصا دارندگان سپرده بانکی هم با توجه به نبود ریسک در اسناد خزانه اسلامی و امکان دریافت سود بیشتر از سپرده، می‌توانند از مزیت مناسب سودآوری آن بهره‌مند شوند؛ بنابراین این ابزار به نوعی رقیب بازار پول خواهد شد و نقدینگی تازه‌ای را وارد بازار سرمایه خواهد کرد.

زمان و نحوه معاملات اوراق
امیری در مورد زمان و نحوه معاملات این اوراق هم توضیح داد: احتمالا هفته آینده اولین نماد اسناد خزانه با سر‌رسید ۲۳ اسفند ۹۴ در بازار ابزارهای نوین مالی فرابورس درج و یک هفته بعد از آن کشف قیمت واقعی اوراق با استفاده از روش ثبت سفارش و به‌صورت «هیدن» آغاز خواهد شد. در آینده هم نمادهای دیگر با سر‌رسیدهای متفاوت درج و آماده معامله خواهند شد.
به گفته وی، در این معاملات محدودیتی برای حضور فعالان وجود ندارد و کارگزاران، صندوق‌های سرمایه‌گذاری، مردم و سرمایه‌گذاران حقوقی می‌توانند حضور داشته باشند.

آغاز معاملات ثانویه اسناد خزانه اسلامی
امیر هامونی مدیرعامل فرابورس ایران نیز در گفت‌وگو با «دنیای اقتصاد» با اشاره به اینکه بر اساس حکم قانون بودجه ۹۳ کل کشور، هزار میلیارد تومان اسناد خزانه اسلامی به مرحله کشف قیمت خواهد رسید، افزود: ناشر این اوراق، وزارت اقتصاد و بانک ملی ایران به‌عنوان بانک عامل در این فرآیند است.
وی با بیان اینکه اسناد خزانه اسلامی نوعی اوراق بدهی است، اضافه کرد: برای انتشار این اوراق حتما باید طرح یا پروژه‌ای انجام شده باشد و دولت برای تسویه بدهی خود به پیمانکاران از طریق اعطای این اوراق اقدام می‌کند به عبارت دیگر، این اوراق، پذیره‌نویسی ندارد و دولت آن را بابت تسویه دین یا بدهی عملیات یا پروژه‌ای که انجام داده به پیمانکار واگذار می‌کند به واسطه همین هم صفت اسلامی به آن اطلاق شده است. هامونی همچنین از آغاز معاملات ثانویه اسناد خزانه اسلامی در آینده نزدیک خبر داد و گفت: یکی از مهم‌ترین برنامه‌های فرابورس، راه‌اندازی معاملات ثانویه اسناد خزانه اسلامی برای تامین مالی پیمانکاران و طلبکاران دولت است. مدیرعامل فرابورس ایران توضیح داد: برای مثال، پیمانکاران وزارت راه و نیرو پروژه‌هایی برای دولت انجام داده‌اند که دولت نتوانسته طلب آنها را پرداخت کند بنابراین این تسویه در قالب اسناد خزانه اسلامی صورت می‌گیرد.
هامونی تاکید کرد: اسناد خزانه اسلامی قطعا می‌تواند ابزار مناسبی برای تامین مالی دولت باشد و با ورود این ابزار به بازار سرمایه، تامین مالی دولت تنوع بیشتری پیدا می‌کند. به گفته وی، سررسید اوراق در این دوره، ۲۳ اسفند ۹۴ و سازوکار معامله ثانویه اسناد خزانه اسلامی در فرابورس به این صورت است که پس از واگذاری اوراق به طلبکاران دولت، این افراد در صورت تمایل و برای وصول طلب خود قبل از سررسید، می‌توانند این اوراق را از طریق بازار فرابورس و با قیمت کمتر از قیمت اسمی به فروش برسانند. وی اضافه کرد: تسویه بدهی دولت از طریق اسناد خزانه اسلامی و خرید و فروش آن در فرابورس ضمن کمک به افزایش نقد شوندگی این اوراق، موجب رضایتمندی پیمانکاران و پیشرفت پروژه‌های عمرانی خواهد شد.
افزایش حجم معاملات با سهام خزانه
درخصوص سهام خزانه و عملکرد آن نیز حسین خزلی خرازی، مدیرعامل کارگزاری بانک کشاورزی در گفت‌وگویی با«دنیای اقتصاد»بیان کرد: سهام خزانه یک ابزار مالی بسیار پیشرفته در بورس‌های دنیا به شمار می‌رود و به دلایل خاصی در سال‌های قبل استفاده از آن در قانون تجارت ایران ممنوع شده بود که سال گذشته این مجوز صادر شد تا شرکت‌ها سهام خود را خریداری کنند. وی در ادامه افزود: در سال‌های گذشته شرکت‌های بورسی با کد شرکت‌های زیرمجموعه این فعالیت را انجام می‌دادند. به این معنی که شرکت‌های بزرگ در بازار اقدام به خرید سهام شرکت خود می‌کردند. اما در حال حاضر این قانون تا حدود زیادی فعالیت شرکت‌ها را شفاف کرده و این اجازه را به شرکت‌ها می‌دهد که فعالیت‌های خود را به‌صورت آشکار انجام دهند. خرازی در ادامه افزود: به نظر می‌رسد در حال حاضر که بازار به دلایل متعدد اقتصادی و روانی در شرایط منفی قرار دارد، بهترین وقت اجرای این طرح است. شرکت‌هایی که مدیران آنها احساس می‌کنند که ارزش سهم شرکت آنها بیش از رقمی است که بر تابلو است و می‌توانند از سهام خود دفاع و آن را خریداری کنند و برعکس زمانی‌که سهام شرکت آنها به دلایل هیجانی و روانی در تابلو بورس بالا می‌رود از این محل می‌توانند سهم را بفروشند و مانع واکنش‌های روانی شوند. وی درخصوص زمینه‌های اجرای این طرح گفت: افشای این معاملات، عدم سوءاستفاده از این مکانیسم، بحث مالیاتی، موضوع حق رای سهام خزانه (به این معنی که شرکت چه رفتاری در برابر سهام خود دارد) و سود عملکرد از نکاتی است که لازم بود سازمان مالیاتی و سازمان بورس در رابطه با آنها دستور‌العمل بنویسد و انتظار می‌رود که در روزهای آینده منتشر شود.
وی ادامه داد: مطالعات نشان می‌دهد که در بورس نیویورک در حدود ۴۵ درصد از معاملات در حوزه معاملات خزانه صورت می‌گیرد. معاملات خزانه می‌تواند حجم معاملات و کارآیی و اثر بخشی معاملات را تا حد زیادی افزایش دهد تا ابعاد مختلف بازار به خوبی قابل رویت باشد.
به این معنی که اگر شرکت‌ها سهم‌های خود را بخرند و آن را استفاده نکنند به همان میزان سهام شناورشان را کاهش داده‌اند؛ اما اصول مکانیزم مسهام خزانه، سرمایه‌گذاری بلند‌مدت نیست، بلکه مکانیزم کوتاه مدت برای بازارگردانی به شمار می‌رود که شرکت انجام می‌دهد. به همین دلیل گفته می‌شود که سهام خزانه تا حد زیادی می‌تواند اثر مثبت بر حجم معاملات داشته باشد؛ اما باید به این نکته توجه کرد که خیلی از قوانین در کشور ما رنگ دیگری به خود می‌گیرد؛ زیرا فرهنگ اقتصادی ما به گونه‌ای است که می‌تواند آنها را دستخوش تغییر کند.
از سوی دیگر، غلامرضا سلامی، حسابدار رسمی و کارشناس بازار سرمایه نظر متفاوتی دارد و اظهار می‌کند: وجود این اوراق باعث ایجاد رانت بیشتر در بازار سهام می‌شود؛ در واقع، بورس تهران مشابه سایر بازارهای سهام کشورهای توسعه یافته نیست و نمی‌توان چنین اقدامی را چندان هم مناسب ارزیابی کرد. به عقیده وی، سهام خزانه میزان رانت را افزایش می‌دهد و نباید هر ابزاری را صرفا از بازارهای بین‌المللی شبیه‌سازی و در کشور اجرا کرد.

منبع: دنیای اقتصاد